Golden parachutes, earnings management and information asymmetry

Abstract

Η πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση θεωρείται ότι είναι η χειρότερη χρηματοπιστωτική κρίση στην οικονομική ιστορία με αποτέλεσμα την κατάρρευση πολλών χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, την κάμψη των αγορών κεφαλαίου και την πρωτοφανή ανικανότητα των κυβερνήσεων για έξοδο από την ύφεση. Οι Διευθύνων Σύμβουλοι των Εταιρειών ήταν από τους μεγαλύτερους νικητές της οικονομικής κρίσης. Δεν είναι λίγες οι περιπτώσεις υψηλού προφίλ, όπως ο Bob Nardelli που προκάλεσε έντονη αναταραχή με την αποζημίωση των $210 εκατομμυρίων, κατά την αναχώρηση του τον Ιανουάριο του 2007 από την Home Depot, εξαπλώνοντας αγανάκτηση μεταξύ των επενδυτών, το κοινό και τους πολιτικούς σχετικά με την πιθανή αμφιλεγόμενη φύση των συμβολαίων αλλαγής ελέγχου (change in control agreements) . Τα «χρυσά αλεξίπτωτα» (golden parachutes), τα οποία λαμβάνουν τα ανώτατα διευθυντικά στελέχη, όταν η απασχόληση τους τερματίζεται εξαιτίας της αλλαγής στον έλεγχο της εταιρείας, έχουν λάβει ιδιαίτερης προσοχής, κατά τη διάρκεια των τελευταίων δεκαετιών, τόσο από ακαδημαϊκούς όσο και από επαγγελματίες. Τα «χρυσά αλεξίπτωτα» έχουν σημαντική οικονομική σημασία δεδομένου ότι η μέση εκτιμώμενη αποζημίωση σε περίπτωση αλλαγής στον έλεγχο (με βάση στοιχεία του δείγματός μας) είναι δέκα φορές πολλαπλάσιο του ετήσιου μισθού. Αυτή η διατριβή έχει ως στόχο να ρίξει φως στο ρόλο των «χρυσών αλεξιπτώτων» σε δύο κύρια ερευνητικά πεδία: την παραποίηση των κερδών (earnings management) και της ασύμμετρης πληροφόρησης (information asymmetry). Η εξέταση του ρόλου των χρυσών αλεξιπτώτων είναι απαραίτητη, δεδομένου ότι η βιβλιογραφία δείχνει ότι οι συμφωνίες αποζημίωσης παρέχουν κίνητρα για τα Διευθυντικά Στελέχη να αποκαλύψουν με ειλικρίνεια πληροφορίες στο κοινό (Inderst και Mueler, 2005) και ως εκ τούτου να μειωθεί η παραποίηση των κερδών από τα Διευθυντικά Στελέχη με επαγγελματικές ανησυχίες. Ο ρόλος των «χρυσών αλεξιπτώτων» στα συμβόλαια των στελεχών είναι να κάνουν την αναχώρηση αρκετά ελκυστική έτσι ώστε να ενθαρρύνουν την αποκάλυψη της πραγματικής πληροφορίας, ακόμη και αν ο Διευθύνων Σύμβουλος θα χάσει τη δουλειά του / της. Στο πρώτο κεφάλαιο θα διερευνηθεί ο ρόλος των «χρυσών αλεξίπτωτων» στην παραποίηση των κερδών. Υποστηρίζουμε ότι σε μια επιχείρηση που ο κίνδυνος για την εξαγορά είναι υψηλός, ο σύμβουλος (που έχει χρυσό αλεξίπτωτο) έχει υψηλότερα αντικίνητρα για να παραποιήσει τα κέρδη, δεδομένου ότι το «χρυσό αλεξίπτωτο» θα «ενεργοποιηθεί» σε περίπτωση αλλαγής στον έλεγχο και ο Διευθύνοντας Σύμβουλος θα αποζημιωθεί, παρόλο το κακό αποτέλεσμα για την επιχείρηση. Τα αποτελέσματα αυτής της μελέτης δείχνουν ότι τα «χρυσά αλεξίπτωτα» έχουν αρνητική σχέση με τα δεδουλευμένα. Τα αποτελέσματα δείχνουν ότι τα «χρυσά αλεξίπτωτα» παρέχουν κάποιου είδους ασφάλεια από την αποζημίωση σε περίπτωση αλλαγής στον έλεγχο για τους διαχειριστές, προκειμένου να αποθαρρύνεται η παραποίηση των κερδών. Στο δεύτερο κεφάλαιο η μελέτη εξετάζει πώς ένα «χρυσό αλεξίπτωτο» θα επηρεάσει τη συμπεριφορά του Διευθύνοντος Σύμβουλου στη μη ικανοποιητική και έγκαιρη πληροφόρηση των μετόχων (ασύμμετρη πληροφόρηση). Η ασύμμετρη πληροφόρηση θα προσεγγιστεί από τη ρευστότητα των μετοχών, η οποία μετράται με την διαφορά της τιμής πώλησης και της τιμής ζήτησης, τον όγκο συναλλαγών και τη μεταβλητότητα των αποδόσεων των μετοχών. Τα αποτελέσματα αυτής της μελέτης δείχνουν ότι τα «χρυσά αλεξίπτωτα» οδηγούν σε μεγαλύτερη ρευστότητα δεδομένου ότι έχουμε μικρή διαφορά στην τιμή προσφοράς και ζήτησης, υψηλότερο όγκο συναλλαγών και μικρότερο ποσοστό μεταβλητότητας των αποδόσεων στις επιχειρήσεις. Ως εκ τούτου, τα «χρυσά αλεξίπτωτα» μειώνουν την ασυμμετρία πληροφόρησης μεταξύ των διευθυντικών στελεχών και των μετόχων. Στο τελευταίο κεφάλαιο θα διερευνηθεί η επίδραση των «χρυσών αλεξίπτωτων» στην απόφαση των Διευθυντικών Στελεχών για δημοσιοποίηση αρνητικών πληροφοριών στην αγορά. Η αποκάλυψη πληροφοριών, είτε θετικών είτε αρνητικών, θα μετρηθεί από τη διαφορά στην προβλεπόμενη και πραγματική τιμή κέρδους ανά μετοχή. Τα αποτελέσματα της μελέτης δείχνουν ότι τα «χρυσά αλεξίπτωτα» και τα αρνητικά νέα έχουν αρνητική σχέση, και ως εκ τούτου μπορούμε να συμπεράνουμε ότι στην περίπτωση κατά την οποία υπάρχει «χρυσό αλεξίπτωτο» η ύπαρξη των αρνητικών ειδήσεων μειώνεται.

The recent financial crisis is considered to be the worst financial crisis in the economic history resulting in the collapse of many financial institutions, the down turn of capital markets and the unprecedented incompetence of governments exit recession. CEOs have been some of the big winners since the financial crisis. Few high profile cases such as Bob Nardelli´s plentifully upheaval paid of $210 million, upon his departure on January 2007 from Home Depot, spread stirring indignation among investors, the public, and politicians concerning a potential controversial nature of the change in control agreements. Golden parachutes, the so debated packages, that top executives receive when their employment has been terminated because of a change in control of the firm, has receive much attention during the last decades from both academics and practitioners. Golden parachutes has a significant economical meaning since the mean estimated payment in case of change in control in our sample is ten times annual salary payment. This dissertation aims to shed light in the role of golden parachute in two main streams: earnings management and information asymmetry. An examination of the role of golden parachutes is essential, since the literature suggest that compensation agreements provide incentives for managers to truthfully reveal information (Inderst and Mueler, 2005) and hence reduce earnings management for managers with career concerns. The role of golden parachute in the executive contract is to make the departure attractive enough to encourage the truth telling; even if the CEO will lose his/her job. In the first chapter we investigate the role of golden parachutes in earnings management. We posit that in a firm that the risk for takeover is high, the manager (having golden parachute) has higher disincentives to manipulate earnings given that the golden parachute will be “activated” in case of change in control and the CEO will compensated although the bad outcome for the firm. The results of this study state that golden parachutes have a negative relationship with accruals. The results suggest that golden parachutes provide insurance by guarantee compensation in the case of change in control to managers in order to discourage earnings management. In the second chapter the study examines how a golden parachute will influence CEO’s behavior in terms of information asymmetry. Information asymmetry will be approached by stock liquidity, which will be measured with bid-ask spread, trading volume and share return volatility. The results of this study suggests that golden parachutes existence leads to higher liquidity; since we have small bid ask spreads, higher trading volume and lower share return volatility in firms where the CEO has a golden parachute agreement. Hence, golden parachutes decrease information asymmetry between managers and shareholders. In the last chapter, following the results of the second chapter, we will investigate the effect of golden parachute on the disclosure behavior of CEOs on bad news. The news disclosure, either good or bad, will be measured by the forecast error. The results of the study suggest that golden parachutes and bad news have negative relationship, and hence we can conclude that in the case where the CEO has a golden parachute the existence of bad news.